2020年，湖南省第二家地方資產(chǎn)管理公司湘江資產(chǎn)成功授牌。一年來(lái)，湘江資產(chǎn)公司聚焦主責(zé)主業(yè)，充分發(fā)揮混合所有制優(yōu)勢(shì)，積極參與地方金融風(fēng)險(xiǎn)化解，共參與了湖南省內(nèi)17個(gè)資產(chǎn)包的盡調(diào)，現(xiàn)已成功收購(gòu)金融機(jī)構(gòu)不良資產(chǎn)債權(quán)總額14.9億元，并馳援省內(nèi)多家地方政府平臺(tái)公司，投入化解存量債務(wù)資金18.75億元，跨越零起點(diǎn)，實(shí)現(xiàn)良好開(kāi)局，為公司長(zhǎng)遠(yuǎn)可持續(xù)發(fā)展奠定了扎實(shí)基礎(chǔ)，成為完善我省金融市場(chǎng)、防范化解金融風(fēng)險(xiǎn)、助推實(shí)體經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型升級(jí)的生力軍。

近日，《上海證券報(bào)》采訪長(zhǎng)沙湘江資產(chǎn)管理有限公司，從“打包打折打官司”到“重組重整重構(gòu)” 不良資產(chǎn)，解構(gòu)行業(yè)積極轉(zhuǎn)型求變背后的創(chuàng)新密碼。

“幾乎沒(méi)有周末，晚上隨時(shí)準(zhǔn)備開(kāi)會(huì)。”大半年里，長(zhǎng)沙湘江資產(chǎn)管理有限公司總經(jīng)理魏麗一直忙得連軸轉(zhuǎn)。眼下，她手頭上好幾個(gè)資產(chǎn)包同時(shí)在進(jìn)行盡職調(diào)查，“完全忙不過(guò)來(lái)。”

同樣忙碌的還有專門從事不良資產(chǎn)證券化的投行從業(yè)者。12月28日，工元至誠(chéng)2020年第八期不良資產(chǎn)支持證券發(fā)行完畢。這個(gè)月，不良資產(chǎn)證券化產(chǎn)品（ABS）迎來(lái)發(fā)行高峰，幾乎每個(gè)工作日都有新產(chǎn)品發(fā)行，全月發(fā)行數(shù)量達(dá)全年發(fā)行總量的半數(shù)。

從業(yè)者的忙碌，折射出今年新一輪不良資產(chǎn)處置高峰的驟然而至。巨大的供給壓力，讓不良資產(chǎn)市場(chǎng)生態(tài)今非昔比；新的宏觀周期背景下，不良資產(chǎn)市場(chǎng)的投資邏輯更是悄然生變。

重壓來(lái)襲 “補(bǔ)血”迎戰(zhàn)

銀保監(jiān)會(huì)主席郭樹(shù)清此前透露，預(yù)計(jì)全年銀行業(yè)要處置3.4萬(wàn)億元不良貸款，而去年該數(shù)據(jù)為2.3萬(wàn)億元。按銀保監(jiān)會(huì)披露的數(shù)據(jù)推算，四季度銀行業(yè)有高達(dá)1.6萬(wàn)億元不良資產(chǎn)要?jiǎng)冸x處置。

滿負(fù)荷工作已成為魏麗這樣的不良資產(chǎn)行業(yè)人士的常態(tài)。

四川發(fā)展資產(chǎn)管理有限公司總經(jīng)理蒙宇深有體會(huì)：“春節(jié)后沒(méi)多久，我們就開(kāi)始摸底、盡職調(diào)查、方案設(shè)計(jì)。”蒙宇所言，是參與四川省金融領(lǐng)域深化改革、化解風(fēng)險(xiǎn)的重頭戲——組建四川銀行。

四川銀行是在兩家問(wèn)題銀行——攀枝花市商業(yè)銀行和涼山州商業(yè)銀行基礎(chǔ)上，通過(guò)資產(chǎn)重組、充實(shí)資本等措施，新設(shè)合并而來(lái)。四川銀行籌備組負(fù)責(zé)人透露，兩家基礎(chǔ)行的不良資產(chǎn)需要通過(guò)清收、打包剝離、老股東權(quán)益沖銷、新股東溢價(jià)消化和注冊(cè)地承接等一攬子措施來(lái)化解掉。為此，蒙宇和他的團(tuán)隊(duì)一直忙碌著。

這只是今年銀行業(yè)化解風(fēng)險(xiǎn)舉措的一個(gè)案例。

受疫情沖擊和外部環(huán)境不確定性等因素影響，今年以來(lái)，金融業(yè)資產(chǎn)質(zhì)量受到?jīng)_擊。銀保監(jiān)會(huì)數(shù)據(jù)顯示，商業(yè)銀行不良貸款余額從年初的24135億元，上升到今年三季度末的28350億元，不良率從年初的1.86%上升到今年三季度末的1.96%。

資產(chǎn)質(zhì)量承壓的情況也蔓延至非銀、非金融領(lǐng)域。據(jù)Wind數(shù)據(jù)，今年7月至12月28日，有120只信用債發(fā)生展期或?qū)嵸|(zhì)違約，涉及逾期金額1300多億元，超過(guò)去年全年的違約金額。全年來(lái)看，211只信用債發(fā)生展期或?qū)嵸|(zhì)違約，涉及逾期金額2200多億元。

對(duì)于銀行業(yè)而言，向四大全國(guó)性金融資產(chǎn)管理公司（AMC）及地方AMC剝離轉(zhuǎn)讓不良資產(chǎn)包，成為他們處置不良貸款的重要手段。由此，不良資產(chǎn)市場(chǎng)的供給壓力明顯提升。

“據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，截至10月末，不良資產(chǎn)公開(kāi)市場(chǎng)推包成交規(guī)模較去年同比增長(zhǎng)約17%，增長(zhǎng)趨勢(shì)比較明顯?！敝袊?guó)華融資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)事業(yè)部總經(jīng)理龍志林近日在該公司線上投資者開(kāi)放日上表示，預(yù)計(jì)未來(lái)一段時(shí)間，不良市場(chǎng)供給規(guī)?？赡苓M(jìn)一步擴(kuò)大，或?qū)⒏哂跉v史同期20%以上。

面對(duì)萬(wàn)億元規(guī)模不良資產(chǎn)亟待處置，市場(chǎng)主力“玩家”們正忙不迭地補(bǔ)資本、備彈藥，以承接龐大的市場(chǎng)供給。

四大AMC近來(lái)動(dòng)作頻頻。為支持不良資產(chǎn)收購(gòu)及處置、債轉(zhuǎn)股等不良資產(chǎn)主營(yíng)業(yè)務(wù)的持續(xù)發(fā)展，中國(guó)信達(dá)12月初發(fā)布公告，計(jì)劃在境外非公開(kāi)發(fā)行規(guī)模不超過(guò)180億元的優(yōu)先股，并擬發(fā)行境內(nèi)減計(jì)型無(wú)固定期限資本債券不超過(guò)220億元。中國(guó)東方資產(chǎn)近日成功發(fā)行100億元無(wú)固定期限資本債券，以補(bǔ)充公司其他一級(jí)資本。

地方AMC也開(kāi)始不同程度的增資擴(kuò)股。11月30日，光大金甌表示，正在推進(jìn)二度增資，增資完成后其注冊(cè)資本將由30億元增至50億元。10月24日，云投資管宣布，將引入兩個(gè)投資者，增資不低于30億元。

市場(chǎng)趨于理性 投資邏輯已變

“相比前幾年搶著買不良資產(chǎn)的情形，投資者今年出價(jià)和購(gòu)買比較謹(jǐn)慎，理性很多。”蒙宇說(shuō)。

記者采訪多位業(yè)內(nèi)人士發(fā)現(xiàn)，在新的宏觀周期下，面對(duì)不斷增大的供給壓力，不良資產(chǎn)價(jià)格中樞顯著下行。今年以來(lái)，不良資產(chǎn)一級(jí)市場(chǎng)的資產(chǎn)包價(jià)格下行趨勢(shì)明顯，成交普遍在不良資產(chǎn)賬面價(jià)值的二三折左右。

“市場(chǎng)平均價(jià)格與2017年成交價(jià)格相比，下降幅度較大?！饼堉玖直硎尽?/span>

2017年是中國(guó)不良資產(chǎn)市場(chǎng)非?；馃岬囊荒?。由于市場(chǎng)參與主體增多，競(jìng)爭(zhēng)激烈，部分激進(jìn)機(jī)構(gòu)甚至不計(jì)成本在一級(jí)市場(chǎng)哄搶資產(chǎn)包，助推價(jià)格節(jié)節(jié)攀升，當(dāng)時(shí)，不良資產(chǎn)包普遍在五折以上，甚至七折。

供給端的持續(xù)增加，還將繼續(xù)作用于不良資產(chǎn)市場(chǎng)。多位市場(chǎng)人士表示，一直到明年，不良資產(chǎn)包價(jià)格都將處于下行階段。而對(duì)于投資機(jī)構(gòu)而言，這恰恰意味著，不良資產(chǎn)收購(gòu)的窗口期或已來(lái)臨。

收購(gòu)只是其中一環(huán)，要淘到金，處理方式才是關(guān)鍵。如今跟行業(yè)發(fā)展初期自是大相徑庭，魏麗說(shuō)，當(dāng)時(shí)市場(chǎng)獲取資產(chǎn)信息的渠道不多，對(duì)瑕疵的判斷及信息不對(duì)稱，使得資產(chǎn)價(jià)格有一定彈性。不良資產(chǎn)行業(yè)在一段時(shí)間內(nèi)，相對(duì)于其他投資領(lǐng)域，凸顯出可觀的回報(bào)。

如今，賺錢邏輯變了。隨著宏觀環(huán)境、行業(yè)發(fā)展邁進(jìn)新階段，原先“一級(jí)市場(chǎng)買包、二級(jí)市場(chǎng)賣包”，倒個(gè)手就能獲得高回報(bào)的“低買高賣”轉(zhuǎn)手邏輯，已經(jīng)不再適用于當(dāng)前市場(chǎng)環(huán)境。

升級(jí)處置能力 探索化解風(fēng)險(xiǎn)新路徑

新的宏觀周期下，如何“吃到肉、淘到金”？

東方資產(chǎn)總裁助理陳小侉表示，不良資產(chǎn)業(yè)務(wù)發(fā)展到現(xiàn)在已發(fā)生了很大變化，不良資產(chǎn)生態(tài)圈在逐步完善，處置手段不斷豐富，政策性時(shí)期簡(jiǎn)單地以“三打”（打包、打折、打官司）為主的不良資產(chǎn)處置方式已難以為繼，處置環(huán)節(jié)中對(duì)專業(yè)技術(shù)的要求越來(lái)越高。

雖然賺錢的難度在提升，但也有機(jī)遇暗藏其間。蒙宇認(rèn)為，現(xiàn)在不良資產(chǎn)供給增大，價(jià)格也更便宜，對(duì)于AMC公司而言，可以慢慢篩選，現(xiàn)在去持有一些低估值的特殊資產(chǎn)還是有價(jià)值的。

多位不良資產(chǎn)行業(yè)人士表示，從長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看，投行化處置能力以及儲(chǔ)備長(zhǎng)期性資金，是成為不良資產(chǎn)市場(chǎng)贏家的關(guān)鍵。

“再靠‘三打’打天下已經(jīng)面臨很大挑戰(zhàn)，必須向‘三重（重組、重整、重構(gòu)）’的價(jià)值重塑方向發(fā)展?！泵捎钕蛴浾弑硎?，必須通過(guò)投行化、結(jié)構(gòu)化方案安排，才有盈利空間。

蒙宇說(shuō)，他們?cè)召?gòu)一筆銀行不良債權(quán)，融資方是一家曾經(jīng)很火的餐飲企業(yè)，債權(quán)以店鋪為抵押物。如果按照傳統(tǒng)業(yè)務(wù)處置辦法，就是將店鋪拍賣掉。而他們給出的解決方案是：追加部分投資，持股連鎖網(wǎng)紅店；然后將這部分投資投到店鋪裝修，作為旗艦店展示。最終，依靠快速連鎖加盟，股權(quán)增值后退出部分股權(quán)，收回大部分資金，同時(shí)繼續(xù)持有債權(quán)，收取全額利息，通過(guò)結(jié)構(gòu)化的方案設(shè)計(jì)盤活資產(chǎn)，獲得超越傳統(tǒng)處置手段的收益。

魏麗表示，二級(jí)市場(chǎng)越來(lái)越聰明，資本也越來(lái)越聰明，快速轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)的模式，很難獲得很好的回報(bào)?！斑@個(gè)行業(yè)屬于投行范圍，需要很多專業(yè)知識(shí)，只有對(duì)產(chǎn)業(yè)和行業(yè)深入的了解，具備深度經(jīng)營(yíng)、處置能力和資源整合能力，才能在競(jìng)爭(zhēng)中站穩(wěn)腳跟?！?/span>

當(dāng)前，四大AMC都在向投行業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型，探索化解風(fēng)險(xiǎn)的新路徑?！安粌H僅針對(duì)單純的流動(dòng)性救助需要，更重要的是圍繞客戶個(gè)性化需求，充分發(fā)揮資產(chǎn)重組、產(chǎn)業(yè)重組、債務(wù)重組等資源整合能力，積極推動(dòng)并購(gòu)重組和企業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)。”中國(guó)華融重組事業(yè)部總經(jīng)理于猛表示。

中國(guó)信達(dá)在2020年中期業(yè)績(jī)公告中表示，將探索風(fēng)險(xiǎn)化解新路徑，包括基金化處置模式、搭建網(wǎng)絡(luò)化處置平臺(tái)；探索危機(jī)企業(yè)集團(tuán)的重整重組和風(fēng)險(xiǎn)化解工作；針對(duì)上市公司大股東股權(quán)質(zhì)押危機(jī)、債務(wù)違約事件等問(wèn)題，將不良資產(chǎn)處置鏈條延伸至證券市場(chǎng)，綜合運(yùn)用重整置換、低效剝離、存?zhèn)D(zhuǎn)化、多級(jí)重組等一系列手段等。

轉(zhuǎn)型并非易事。相較以往，這一輪不良資產(chǎn)處置的難度顯著增加，處置周期更長(zhǎng)、資金占用問(wèn)題突出。對(duì)于市場(chǎng)參與者而言，挑戰(zhàn)遠(yuǎn)未結(jié)束。

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